近期，中際旭創在2025年四季度末以1.28億股的持股總量和782.32億元的持股市值，首次超越寧德時代成為主動權益基金的第一大重倉股。這一變化吸引了1100多只基金的集中持倉，形成明顯的“抱團”現象。然而，僅過月余，該股便進入回調階段，截至2月6日，年內累計跌幅超過10%，單日最大跌幅達8.94%。受此影響，多只重倉基金的凈值回撤超過5%，市場再次對“基金第一重倉股魔咒”展開熱議。
要科學分析這一現象，需借助長期、大樣本的實證數據。根據Wind平臺對2003年至2025年共92個報告期的統計，成為第一重倉股后，39只標的在后續3個月內跑輸滬深300指數的比例為42.39%；6個月和12個月的跑輸比例分別升至45.65%和46.74%。這些數據為理解該現象的統計規律提供了客觀依據。
從歷史數據看，貴州茅臺、招商銀行等個股雖多次成為基金第一重倉股，但由于每次所處的市場環境和產業周期不同，均被視為獨立事件進行分析。統計重點在于標的在成為第一重倉股后的表現，而非其長期走勢。這種重復出現不僅未削弱數據的有效性，反而更真實地反映了“魔咒”在不同情境下的發生規律。
數據顯示，基金第一重倉股“魔咒”并非絕對。在92個報告期中，標的在登頂后3個月跑輸滬深300指數的比例雖超過四成，但未過半；6個月和12個月的跑輸比例分別為45.65%和46.74%，均未突破“一半概率”的臨界線。部分標的的跑輸幅度僅1至2個百分點，回調并不顯著。
進一步分析重復登頂標的的市場表現，可發現同一標的在不同時期的走勢差異明顯。例如，貴州茅臺在2024年一季度登頂后，3個月、6個月和12個月分別跑輸滬深300指數9.9、8.8和14.86個百分點，當時公司一季度歸母凈利潤同比增速回落至15.73%，市盈率歷史分位數達51.39%。而在2011年三季度末登頂后，其三個周期分別跑贏指數10.55、8.24和42.16個百分點，當期公司前三季度歸母凈利潤同比增速達57.37%，市盈率歷史分位數未超50%。招商銀行也呈現類似特征，2006年末登頂時市盈率達46.45倍，歷史分位數99.91%，后續三個周期均大幅跑輸指數；2011年3月末登頂時市盈率僅11.81倍，歷史分位數10.79%，當期公司一季度歸母凈利潤同比增速達49.09%，后續走勢穩步跑贏指數。這些案例表明，“魔咒”的出現與周期環境高度相關。
統計顯示，“魔咒”的觸發主要源于三大共性因素。資金高度擁擠是重要誘因。登頂標的的基金持股占流通股比例與其后續超額收益率呈負相關關系，12個月負相關系數達-0.35。在92個報告期中，43只登頂標的在后續12個月跑輸大盤，其中近七成標的登頂時基金持股數量占流通股比例超10%，籌碼高度集中后，場內獲利了結的壓力持續凸顯。
估值的短期透支也會直接引發回調。登頂標的的PEG與短期超額收益呈明顯負相關特征。例如，上海機場在2005年6月末和12月末兩次登頂時，PEG分別高達3.38和2.74，高估值下業績兌現壓力劇增，導致公司在兩次登頂后3個月均跑輸滬深300指數超11個百分點。
市場預期差消失與賽道敘事退潮也是“魔咒”觸發的重要推手。當市場對某一賽道形成高度一致的認知，任何邊際變化都極易引發市場情緒修正。以光模塊行業為例，該行業正面臨技術迭代壓力，部分企業呈現出“老登化”與利潤“制造業化”的趨勢。盡管一家龍頭公司預計2025年凈利潤同比增長89.5%至128.17%，但業績并無顯著超預期，疊加美股科技股波動及AI算力需求預期調整，板塊整體承壓。未來隨著全球AI產業邏輯的持續演變，相關公司估值仍將面臨反復檢驗。
行業景氣處于上行周期且標的估值保持合理，是成功穿越“魔咒”的關鍵因素之一。2016年四季度末，貴州茅臺以約25倍的市盈率登頂，估值相對合理，后續依托消費升級浪潮與直銷渠道擴張的雙重利好，公司股價在登頂后12個月大漲111.89%，大幅跑贏滬深300指數。寧德時代在2024年9月末和12月末兩次登頂時，市盈率均約24倍，市盈率歷史分位數均低于20%，彼時國內新能源汽車滲透率穩步提升，為動力電池產業筑牢發展基本盤，公司股價也在兩次登頂后的12個月分別大漲64.16%和42.02%。
具備強勁盈利兌現能力的核心資產，同樣能突破“魔咒”束縛。2018年四季度末，中國平安登頂之時，A股市場整體處于低迷階段，公司市盈率僅約10倍，處于歷史5%分位以下，但其依托新業務價值的穩健增長與科技賦能的業務升級，2018年歸母凈利潤同比增長超20%，股價在登頂后12個月上漲55.85%，跑贏滬深300指數約20個百分點。2017年一季度末，格力電器站上基金第一重倉股位置，彼時空調行業集中度持續提升，當期公司一季度歸母凈利潤同比增長27.05%，后續12個月股價上漲54.94%，跑贏滬深300指數約42個百分點，盈利實力成為股價上漲的核心支撐。
復盤這些成功突破“魔咒”的標的，均具備高ROE水平、穩定的自由現金流、清晰的行業格局以及持續的業績兌現能力。反觀“魔咒”高發的階段，大多出現在標的由敘事驅動上漲、估值處于歷史高位、行業景氣度觸及頂部的背景下。由此可見，所謂的“基金第一重倉股魔咒”，本質是市場對投資不確定性的自然反應，并非對優質核心資產的否定，標的自身的基本面質地與所處的產業周期，才是決定其能否穿越市場波動的關鍵。
面對基金第一重倉股“魔咒”，投資者可通過“看數據、察變化、優配置”三招，在共識中保持清醒，在分歧中捕捉機會。緊盯核心數據是提前預警的關鍵。持倉集中度是首要觀察點：92個報告期中，有22只登頂標的在后續3個月、6個月乃至12個月持續跑輸滬深300指數，其中17只個股在登頂時基金持股數量占流通股比例超過10%，占比達77.27%，高擁擠度往往預示著脆弱的上漲基礎。估值與業績的匹配度同樣關鍵，貴州茅臺在2021年一季度末和二季度末登頂時，PEG分別高達8.22和5.98，透支了未來增長預期，隨后股價均跑輸大盤，印證了“貴就是風險”的樸素邏輯。
關注邊際變化能捕捉關鍵信號。標的持倉與基本面的細微調整，往往是趨勢轉向的前兆。2025年四季度，中際旭創遭主動權益基金減持986.56萬股，為近3個季度首次減持，這一變化已釋放出機構的謹慎態度。投資者需重點跟蹤訂單落地、毛利率波動、海外收入增長等硬指標，判斷標的的“確定性”是否持續兌現。
構建反脆弱組合是長期穩健的核心。以寬基ETF為壓艙石，獲取市場beta；對高共識個股僅作衛星配置，并設定動態止盈機制。歷史反復證明，長期勝出者并非押中“最熱門”的人，而是那些在狂熱中保持清醒、在分歧中深入研究、在不確定性中堅守理性的投資者。
